方风雷：私募基金——从门口的野蛮人到绿衣骑士
长期资本：加速向可持续资产迁徙
在国际大型投资机构的工作语境中，“a quarter”有时并不是指“一个季度”，而是指“四分之一个世纪”。私募基金的主要投资人（LP）大多为此类手握巨额长期资本的主权基金、养老基金、捐赠基金等机构投资者。短期波动并非其关注重点。管理超4,300亿美元资产的加拿大公共养老金（CPPIB）甚至不做汇率对冲，因为它认为交易成本不菲的汇率对冲仅让每年的账面业绩变得更加平滑而已，但从长期来看却并不能给投资组合带来真正的价值增长。
这些长期资金更重视对长远趋势的把握，以确保财富跨越世代稳健增长，因此一直是推动ESG（环境、社会和公司治理）投资的先锋力量。尤其是一些欧洲大型投资机构，十多年前便开始ESG实践，并取得不俗的业绩表现。譬如，管理资产规模达1.2万亿美元的挪威政府养老基金（GPFG）是联合国责任投资原则组织（UNPRI）的初创成员之一，已将ESG因子纳入全部资产的投资管理，并积极布局可持续投资主题（低碳能源和替代燃料、清洁能源和能效技术、自然资源管理）。2020年，GPFG整体投资收益率为10.9%，其中，可持续主题投资的收益率高达34.3%。这一主题在过去五年取得的年化收益为18.0%，较基准高7.5个百分点。
近年来，长期资本对ESG的投资偏好升温。根据美世投资（Mercer Investments）对欧洲养老金2020年的一项调查显示，有89%的养老机构表示将在投资中纳入ESG因素，这一比例相比2019年的55%有显著抬升。
亚洲地区一些大型投资机构亦开始积极响应。2017年，日本政府养老投资基金（GPIF）首次将“ESG”设定为与“市值”“Smart Beta”并列的第三大被动投资风格，并对该类资产配置近90亿美元，占其总资产规模的3%。此后两年间，其可持续资产的配置规模增长了三倍有余。2018年，韩国主权基金（KIC）发布了“投资者尽责管理守则（Stewardship Principles）”，并且做出首个ESG委托投资。香港金管局（HKMA）近年亦将ESG纳入外汇基金投资管理，并计划逐步增加绿色和可持续发展有关的债券投资，关注气候、减碳和能源转型相关基金。
新加坡主权基金淡马锡（Temasek）在《年度报告2021：迈向崭新未来》中重新定义了引领其未来重点投资的四大结构性趋势。“可持续的生活”成为其中一大趋势。淡马锡为此制定了“到2030年将投资组合的净碳排放量总和减少到2010年排放水平的一半，争取到2050年实现净零碳排放”的脱碳愿景，并成立了可持续委员会，与被投企业探讨气候变化应对策略、制定减排计划并付诸行动。自2021财年起，淡马锡在其投资组合业绩考核中纳入了“碳定价”。据其首席可持续发展官（CSO）何蔚思（Steve Howard）介绍，目前投资分析中使用的碳价为42美元/吨，这一定价将随淡马锡脱碳策略的强化而逐步调高。
私募基金在大型投资机构资产配置中的比重越来越高，肩负的可持续投资责任也愈发重大。以CPPIB为例，其以私募基金为主的另类投资占比从2005年的4.3%增长到2021年的48%。同时，CPPIB已做出承诺，其所有投资组合将在2050年以前实现净零排放。私募基金的ESG策略选择和执行情况将直接影响投资人可持续投资目标的达成。
事实上，私募基金在开展ESG投资方面具有天然优势。私募股权投资期限较长，控股或持有被投企业较高股比，因而更关心企业的长期价值，并且对企业的影响力较大。一项研究显示，纽约证券交易所股票的平均持有期仅8.3个月，是自1929年以来的最低水平，这种短期策略是上市公司难以实现ESG整合的原因之一。私募基金投资组合公司的平均持有期则长达5.5年。
而且，私募行业近年出现基金存续期延长的趋势。一些基金打破了10年存续期的传统规制，生命周期延长至二三十年，甚至出现了所谓“常青基金（Evergreen Fund）”的永续产品。例如，凯雷（Carlyle）于2015年底成立了一个30亿美元基金，期限设定为20年，专注投资那些基本面优秀但3-5年无法上市退出的优质资产。再比如，黑石（Blackstone）募资20亿美元践行“核心私募股权模型（Core Private Equity Model）”，开展30年的长线投资，并称该基金的回报能够达到普通策略（即在30年中先后投资3个普通私募基金）的1.8倍。KKR创始人亨利·克拉维斯（Henry Kravis）甚至表示，巴菲特的长期策略应该为私募基金所效仿，并可能成为“完美的私募股权投资模型”。2021年，红杉资本（Sequoia Capital）宣布将在美国和欧洲市场设立一个永久基金——红杉基金（Sequoia Fund）。按照红杉资本合伙人罗洛夫·博沙（Roelof Botha）的说法，“10年基金周期已经过时”。长期化或将成为行业主流趋势。
更重要的是，经过四十多年的发展，私募股权投资获取高回报的主要手段已发生本质变化。上世纪80年代，杠杆收购盛行，私募股权投资的高回报主要依靠高杠杆及估值倍数套利。1988年，KKR以1比12的杠杆撬动250亿美元收购雷诺兹-纳贝斯克（RJR Nabisco）一役，是这一时期并购盛宴的最高潮。但这场收购并没有给企业本身带来好处，而是将这一曾经的世界500强企业及其员工拖入深渊，私募基金也因此被贴上“门口的野蛮人”的标签。这种模式显然不可持续。
如今，私募基金不再是昔日沉迷杠杆套利游戏的资本玩家，而力求与被投企业共同成长。一些研究证明了这一点。有学者将获私募股权投资的美国制造企业与未获私募股权投资的同类企业进行了比较，结果显示，得到私募基金支持的企业在接下来的两年中表现出显著的产出增长优势，且很大程度归因于生产力的改善。BCG的研究指出，“投后管理增值”已成为私募基金创造投资收益的主要手段，投后管理增值对投资回报的贡献从上世纪80年代不到20%，大幅提升至目前接近50%的水平。许多私募行业的领先者意识到，在发现和评估标的环节的优势正逐渐缩小，而在投后环节的管理增值能力成为了与同行拉开差距的关键。这包括为企业嫁接资源、开拓市场的能力，也包括危机化解能力，在项目偏离目标时扭转困局。国际知名私募基金大都设置了专门负责投后管理的团队，如KKR凯普斯通（KKR Capstone）是KKR内部一个由85人组成的投后管理部门；黑石亦拥有一支超过百人的投资组合运营团队（Portfolio Operations Group）。
综上所述，如今的私募基金不仅是长期主义的践行者，还是积极的赋能者，具有支撑被投企业守住盈利、社会、环境“三重底线”的动力和能力。
从国际实践来看，许多私募基金已成为“门口的绿衣骑士”。它们采用的ESG策略多种多样，譬如，通过“负面排除”的方式，避免投资于对环境、社会造成伤害的公司，如赌博、烟草等；通过“正面筛选”，投资ESG表现良好的“模范生”，如清洁能源、零碳技术等；抑或将ESG纳入投后价值创造过程，如将“能耗”作为投后“100天价值创造计划”中的一个方面，通过引入节能技术、改进运营流程、优化能源结构等手段降低被投企业能耗成本。KKR凯普斯通就有全职的可持续发展战略和能效管理专家，以及外部环保组织专家资源，供其投资组合中的企业寻求相关咨询。又如，2010年，凯雷与美国环保协会（Environmental Defense Fund）推出一种创新的项目尽调流程——EcoValueScreen，对潜在的投资项目进行环境因素评估，分析通过加强环境管理，从而获得改良公司运作和创造商业价值的机会。
微信公众号
微博